Nomu: ما الذي يجب أن تعرفه مجالس الإدارة عن سوق الأسهم الموازية في السعودية

منذ إطلاقها قبل تسع سنوات، استضافت سوق الأسهم الموازية في المملكة العربية السعودية Nomu 145 شركة وصندوق REIT واحد، لتصبح منصّة رئيسية لنمو الشركات الخاصة الساعية إلى رأس المال العام. لقد تغيرت معايير غرف الاجتماعات: تُظهر إدراجات Nomu تقييمًا وسطيًا عند الطرح قدره 15.4x للأرباح و3.9x للقيمة الدفترية، مع تخرج 21 شركة إلى السوق الرئيسة Tadawul. وقد توسّع إجمالي القيمة السوقية على Nomu بنحو خمسة وعشرين ضعفًا إلى حوالى SAR 60 مليار، وتتعامل المنصة عادة مع نحو عشرين إدراجًا في السنة، أكثر من نصفها في قطاعات التكنولوجيا والرعاية الصحية واللوجستيات المتوافقة مع رؤية 2030.

"نموذج السلم يعمل"، يقول خبراء في Haykala، ملخّصين حجة Nomu كسوق تحضيرية للإدراج لاحقًا في السوق الرئيسة.

تُبرز مراجعة Haykala نتائج قابلة للقياس للشركات التي استخدمت Nomu كساحة تحضيرية. تم عرض الشركات الخريجة على Nomu بمضاعف وسطي للأرباح يبلغ 14.0x، وهي الآن تتداول عند 19.6x على Tadawul — بارتفاع تقريبي قدره 40% تحقق خلال نحو عامين من "تنفيذٍ نزيه كشركة عامة"، كما تشير الشركة. لم يكن الطلب عند الاكتتاب هو العامل المحدد: عبر 114 طرحًا أوليًا كان الطرح النموذجي في Nomu مغطّى بمقدار 2.7 مرة (وسطيًا 271%)، بينما تجاوزت 32 شركة جمع التمويل واستخدمت الإدراج المباشر. تشير هذه الأرقام إلى اهتمام قوي في سجل الطلبات لكنها تؤكد تحذير Haykala بأن "الاختبار الحقيقي يأتي بعد التداول الأول، وليس قبله".

انكمش علاوة تقييم السوق مقابل البورصة الرئيسية في السنوات الأخيرة. فقد تقلّصت علاوة Nomu، التي كانت في نطاق 27–32x في 2022–24، إلى 21.9x مقابل 17.8x في السوق الرئيسة وغاصت مؤقتًا دون السوق الرئيسة في مارس، مما يشير إلى أن العلاوة "ما تزال علاوة — لكنها الآن يجب أن تُكتسب بدلًا من أن تُفترض"، كما يقول المستشارون. تسهم الميزات الهيكلية لـ Nomu في هذا الملف: التداول مقصور على المستثمرين المؤهلين، وجميع الأسهم قبل الطرح مُقيدة لمدة عام، ويمكن للشركة أن تُدرج بعدد أدنى يبلغ 50 مساهمًا عامًا، وهي شروط قد تجعل السيولة بعد الاكتتاب ضعيفة والأداء متباينًا على نطاق واسع.

وسعّت التغييرات التنظيمية في أبريل 2026 استخدامات Nomu. فقد فتحت هيئة السوق المالية Nomu أمام SPACs — مما يسمح لراعي مرخّص بجمع سيولة علنًا ثم الاستحواذ على شركة سعودية غير مدرجة خلال 24 شهرًا، قابلة للتمديد مرة واحدة لمدة 12 شهرًا، بينما يمكن للمستثمرين المعارضين استرداد الأسهم من الحجز. وبشكل منفصل، يمكن الآن تسويق صناديق الاستثمار التمويلية المعروضة علنًا — وهي آليات ائتمانية كانت سابقًا مقتصرة على الطرح الخاص — على Nomu. تصف Haykala كلا الخطوتين بأنهما يوسّعان "المزيد من المنتجات، والمزيد من المصدرين، والمزيد من المسارات إلى السوق العامة أكثر من الاكتتاب التقليدي وحده".

ما الذي يجب أن تتصرف بشأنه مجالس الإدارة

• خططوا للانتقال منذ اليوم الأول: تؤكد Haykala أن إعادة التصنيف من 14.0x إلى 19.6x تُكتسب على مدى عامين وبمقارنة مع حاجز قيمة سوقية مستمر قدره SAR 200 million.
• حددوا التسعير لمرحلة ما بعد السوق، لا لسجل الطلبات: فقد يترك سجل مغطّى بمقدار 2.7x عرضًا عدوانيًا ذا تسعير خاطئ لسوق مستثمرين مؤهلين ضعيف، مما يخلق مخططًا ضعيفًا بعد الإدراج.
• استعدوا قبل 12–18 شهرًا: الحسابات المدققة، وتحويل الشكل القانوني، والحوكمة على مستوى المجلس تفتح ثلاث مسارات إلى السوق — الاكتتاب التقليدي، أو الإدراج المباشر، أو الاندماج مع SPAC مدرجة.

يبدو أن خط الصفقات المؤجل لمنتصف/نهاية 2026 بصحة جيدة، مدعومًا بصفقات مؤجلة من 2025 ونمو إقليمي فوق المتوسط. لكن تطور Nomu يعني أن على مجالس الإدارة أن تعطي الأولوية للنمو الموثوق، والتسعير المحافظ الذي يترك مجالًا لمرحلة ما بعد السوق، والحوكمة التي تُحدد قبل صياغة نشرة الإصدار إذا أرادت تحويل فرصة الدخول في Nomu إلى نجاح دائم في السوق العامة.